回天公司是中國工程膠粘劑行業(yè)中規(guī)模最大的內(nèi)資企業(yè)，隨著產(chǎn)品創(chuàng)新和客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化，業(yè)績將持續(xù)增長;公司光伏背板具備一體化優(yōu)勢，規(guī)模將不斷壯大。同時，公司戰(zhàn)略性重視外延，值得期待。首次給予買入評級，目標價16.00 元。

　　支撐評級的要點

　　膠粘劑+背板雙線出擊。公司主營產(chǎn)品為膠粘劑、汽車養(yǎng)護品和太陽能光伏背板。公司已成為中國最大的工程膠粘劑內(nèi)資企業(yè)。同時，公司擁有年產(chǎn)2,000 萬平方米背板產(chǎn)能，配套建有年產(chǎn)900 萬平米氟膜裝置，產(chǎn)品性價比高，已進入全球主要的光伏組件廠商供應鏈。

　　膠粘劑市場空間大，內(nèi)資企業(yè)機會多。2014 年全球膠粘劑需求達1,900 萬噸，市值294 億美元，中國占比32%，居全球首位，預計未來年復合增速達8%，尤其是汽車、包裝、新能源等領(lǐng)域用膠存在諸多發(fā)展良機。供給方面，市場主要為外企壟斷，內(nèi)資企業(yè)普遍偏小，憑借成本和服務(wù)優(yōu)勢，替代機遇好。公司已在眾多領(lǐng)域布局，產(chǎn)品創(chuàng)新能力強，必將趁勢崛起。

　　背板傍大勢，替代機會大。2015 年全球光伏裝機量為50GW，背板需求為3.5 億平米，預計2016 年達到4.2 億平米。2015 年中國大陸光伏裝機量為15GW，光伏組件產(chǎn)量為43GW，全球占比71.7%，背板消費達3 億平米。而全球約50%背板由外資把控，中國企業(yè)替代外企的機會巨大。

　　公司背板具備一體化優(yōu)勢，前景良好。公司2015 年下半年建成年產(chǎn)900萬平方米氟膜生產(chǎn)線，同時已完全實現(xiàn)了光伏用膠自給，光伏背板生產(chǎn)成本大幅降低，未來市占率有望不斷提高。

　　公司拐點已到。2015 年業(yè)績回落23%，源于新品銷售處于初期，新增生產(chǎn)線折舊增加，集中擴大調(diào)整產(chǎn)品、市場結(jié)構(gòu)導致費用增加。隨著新品市場打開、銷售上量，以及產(chǎn)品、市場結(jié)構(gòu)調(diào)整完畢，利潤將恢復增長。

　　評級面臨的主要風險

　　市場開發(fā)風險;競爭激烈，毛利率下降風險。

　　估值

　　公司募投項目投產(chǎn)，新品逐步放量，產(chǎn)品附加值高，并將隨新能源產(chǎn)業(yè)保持快速增長。預計2016-2018 年每股收益分別為0.35 元、0.45 元、0.58元，首次給予買入評級，目標價16.00 元，對應2016 年市盈率45 倍。